Aplicamos la “física financiera” al S&P 500

3D particles connection

El concepto, el modelo, de “Física Financiera” fue desarrollado por Ed Easterling (fundador de Crestmond Holdings LLC) con el objetivo de representar y analizar las interconexiones entre las variables clave de la economía y de los mercados financieros. Refleja el vínculo entre el crecimiento económico, crecimiento en beneficios empresariales y en la valoración de los mercados de acciones reflejado en los múltiplos de beneficios (PER).

La “Física Financiera” explica por qué y cómo la inflación y deflación influyen sobre el crecimiento económico, los beneficios empresariales y las subidas o bajadas del PER. La tendencia de este último determinará que los retornos de los mercados de acciones sean superiores o inferiores al crecimiento de los beneficios empresariales.

financial physics

Los componentes del modelo son los siguientes.

Tres variables económicas:

  1. PIB real: suma de bienes y servicios en la economía antes de inflación. El PIB real aumenta cuando las empresas venden más unidades.
  1. Inflación: incremento en los precios debido a un incremento en la cantidad de dinero en la economía en relación con la cantidad de bienes y servicios generados en la misma. La pérdida de poder adquisitivo debido al exceso de dinero se conoce como inflación monetaria.
  1. PIB nominal: es la suma del PIB real y la inflación. Por lo tanto, el PIB nominal no solo incluye el crecimiento de las unidades del PIB real, también recoge el efecto de la inflación sobre los precios. En esencia, el PIB nominal representa las ventas (unidad x precio) totales de las empresas de una economía.

 

Dos variables financieras:

  1. Beneficios por acción (BPA): es el beneficio neto de una empresa dividido por el número total de acciones. En el caso de un índice (ej. IBEX 35) el BPA es la combinación de los BPA de las diferentes empresas que forman parte del índice.
  2. Múltiplo de beneficios (PER): es el cociente o ratio entre la cotización de una empresa, o un índice, y el BPA.

 

Recordemos que el PIB nominal es la suma del PIB real y la inflación. Por ejemplo, si el PIB real crece un 3% (cantidad de bienes y servicios) y la inflación es del 2% (precios), el crecimiento del PIB nominal (cantidad y precios) sería del 5%.

La fluctuación del PIB nominal a los largo de las últimas décadas ha sido más intensa que en el caso del PIB real debido a la fluctuación de los precios (inflación). En EEUU, a lo largo de los últimos cien años, el crecimiento medio anual del PIB nominal ha sido del 6,7%, reflejando un crecimiento medio del PIB real del 3,5% y una inflación (deflactor del PIB) del 3,2%.

¿Cómo se relaciona el PIB nominal con las empresas? En términos prácticos, el PIB nominal podría ser visto como la suma de las ventas de todas las empresas de una economía. Por lo tanto, cuando se discute sobre el crecimiento total de una economía hay dos componentes que hacen posible que las empresas facturen una mayor cifra de ventas: (1) la cantidad de bienes y (2) el precio.

Respecto a los beneficios empresariales, su ciclo va íntimamente ligado al ciclo de ventas, y en el largo plazo se observa que la tasa de crecimiento de ambas variables, ventas y beneficios, tienden a igualarse. Existen fases del ciclo donde los beneficios crecen o decrecen a ritmos muy superiores al de la cifra de ventas, pero en el largo plazo, al ser el beneficio una fracción del importe de ventas, la tasa de sostenibilidad en crecimiento viene determinada por las ventas.

earnings per share

El múltiplo sobre beneficios que aplican los inversores a las acciones tiende a subir cuando la inflación se mueve hacia una fase de “estabilidad de precios”, períodos de inflación baja y estable. Cuando la inflación se aleja de dinámicas estables y se adentra en fases de inestabilidad, ya sea desde un estado de baja inflación a uno de alta, o viceversa, el PER tiende a caer.

Cuando la inflación sube, la rentabilidad que exigen los inversores a las acciones es más alta para compensar el riesgo de una inflación al alza. Como resultado, las cotizaciones caerán hasta que alcancen un punto de equilibrio donde la rentabilidad esperada sea lo suficientemente alta para compensar ese riesgo de inestabilidad en inflación. En un escenario deflacionista, el impacto sobre los beneficios esperados de las empresas es muy negativo, arrastrando a la baja las cotizaciones bursátiles.

Por lo tanto, entornos de inflación estables y previsibles son los ideales para que los inversores reduzcan primas de riesgo y, por tanto, apliquen múltiplos de beneficios mayores a las cotizaciones. La historia dice que un rango de inflación en el 2% – 3% es el ideal para los mercados de acciones. Por el contrario, dinámicas deflacionistas o inercias hacia escenarios inestables en precios (al alza o la baja) llevan a los inversores a aumentar la prima de riesgo que exigen a sus inversiones, derivando en caídas de cotizaciones y/o múltiplos de beneficios más bajos.

relationship of inflation

Con todos los input de la “Física Financiera” llegamos a los siguientes cálculos:

  • El BPA dibujaría una trayectoria, trazada a partir de la relación con el PIB nominal, que se situaría en el rango 83$ – 97$ en los próximos 5 años.
  • EL PER ajustado por ciclo de beneficios (PE 10) está actualmente en 30x (el gráfico muestra el cierre anual de 2016 en 27x), favorecido por un entorno de estable y baja inflación.
  • Tres escenarios en función del entorno de inflación, su impacto en PER y asumiendo el ciclo de beneficios proyectado en el primer punto (BPA medio del 90$ en los próximos 5 años):
    1. Inflación estable y baja: entorno que podría facilitar soporte al PER en niveles extraordinariamente altos (30 – 35x), arrojando objetivos de S&P 500 en 2.700 puntos (= 30 x 90$) o 3.150 puntos si asignamos  un múltiplo de 35x.
    2. Deriva alcista en inflación: con implicaciones directas sobre política monetaria (acelerando el proceso de “normalización” o retirada de estímulos) y que situaría el PER en el rango 20 – 25x. Multiplicando este múltiplo por el BPA (90$) saldría un rango objetivo de 1.800 – 2.250 puntos.
    3. Deflación: en este escenario, además de ajustar el rango en múltiplo de beneficios, habría implicaciones sobre el BPA (revisión a la baja). El resultado sería un objetivo para el S&P 500 por debajo de los 1.800 puntos.